こんにちは。Gazです。
先日、Twitterで以下の内容を発信しました✨
マネーフォワード（3994）は
— Gaz（ガズ） (@gazooblog) February 23, 2020
業績が良いにもかかわらず
PSRを見ると割安感がある
・freee 34.25倍
・moneyforward 16.09倍
Xeroと比べても割安に見えるし、
日本のIntuitになれるかな。
期待しちゃいますね。
本記事では【 マネーフォワード（3994）株価予想と銘柄分析 】について解説していきます。
マネーフォワード（3994）銘柄分析
マネーフォワードの銘柄分析で注目しなければいけないポイントは以下の点となります。
- 売上推移は順調か。
- 営業利益がいつ黒字になるか。
- 株価が割高ではないのか。
マネーフォワードは四半期毎に10億円以上の利益を出しているにもかかわらず、2019年は22億円の赤字企業。
販管費も2019年4Qでは28億円まで上がり続け、来期はスマートキャンプの買収コストも考えると超積極的な先行投資を爆進中です。
このビジネスモデル（ストック型収益構造）をどのように理解するかが分析するコツとなります。
マネーフォワードの売上推移
マネーフォワードのような成長企業を分析する際に最も大切なことは「売上推移」です。
クラウド会計のような新しい産業にチャレンジする銘柄は売上の成長が止まってしまうと以下のようなことが懸念されるからです。
- 圧倒的に強い競合がいる
- 解決不可能な課題がある
- 市場全体がシュリンクしている
2017年から2019年までのマネーフォワードの売上推移を見れば、堅調に推移していることがわかります（現時点では上記問題は存在していないと考えられます）。
売上は毎回4Qでの成長が著しく上がっているものの、4版期毎に順調に伸びていることがわかります。
2019年の連結売上は71.57億円（前年同期比+56%）と驚異的な成長を見せています。
マネーフォワードの事業は以下の4つに分類されます。
- Businessドメイン：
→ 会計や確定申告の作成はもちろん、請求書や給与、勤怠などの管理をクラウド上で提供するソフトウェアサービス。マネーフォワードの主力事業。
- Homeドメイン：
→ 家計簿管理アプリ「Money Forward ME」など、ビジネスをしていない一般の方でもお金の管理ができるサービスを提供。経済メディア「MONEY PLUS」や自動貯金アプリ「Sira Tama」を展開している。
- Xドメイン：
→ 銀行など金融機関と連携した資産管理サービス事業
- Financeドメイン：
→ 後払い決済、融資、アドバイザリー事業
SaaSはストック型収益モデル
マネーフォワードは「SaaS（Software as a Service、サース）」とよばれる事業分野。
AdobeやMicrosoft Officeなどと同じように、クラウド上で提供されるソフトウェアは月額課金で利用料が徴収されます。
SaaSは解約率が上がらない限り安定した収益が積み上がるように売上が毎回上昇していくストック型収益モデルを生み出します。
ストック型収益のメリットは対極にあるフロー型収益モデル（自転車操業）を想像するとわかりやすいかもしれません。
エアコンやテレビは1回購入するとその後顧客からお金を撮り続けることはできず、売上も毎回安定しません。 常に集客活動に力を入れ続ける必要があり、売上も安定しないというのがフロー型収益モデルのデメリットです。
ストック型収益にもデメリットがあります。
それは新規顧客獲得に苦戦しやすいということです。
顧客視点でサービスを見た時に、毎回固定でお金を取られるよりも必要に応じて料金を支払う方が健全だと捉える人が少なくありません。
SaaSの将来性を予測するには新規顧客獲得が順調に推移しているか、競合と比べて優位性があるかというのが極めて重要になります。
マネーフォワードの新規顧客獲得
マネーフォワード以下の点において、他社よりも新規顧客獲得が有利な点があります。
- 家計簿アプリの利用者数900万人突破
- 経済メディア「MONEY PLUS」
- スマートキャンプをグループ会社化
マネーフォワードはまだビジネスをしたことがな一般の方向けに「マネーフォワード ME」を提供しており、その会員数は900万人（2019年11月時点）を超えています。
これからは副業やフリーランスなどの働き方が流行していくるため、「マネーフォワード ME」の利用者がマネーフォワードのクラウド会計を利用するという自然の流れを作り出すことができます。
言い換えれば、「マネーフォワード ME」の利用者900万人はマネーフォワードの潜在顧客と言えますし、新規獲得が順調に行われていると見ていいでしょう。
さらに、月間UU200万人は超えているであろう経済メディア「MONEY PLUS」での集客に加えて、スマートキャンプがグループジョインしたことにより、より戦略的な新規獲得戦略を期待することができるはずです。
営業利益がいつプラスになるか
マネーフォワードの売上総利益率は常に50%を超えており、2019年2Q以降は四半期の売上総利益が10億円を超えています。
それでも2019年時点では通期で22億円の赤字になっています。
その理由は以下の通り。
- 積極的な広告宣伝費の投入
- 人件費の増加
決算資料でも「セールス&マーケティング、プロダクト開発に係る費用投下により、顧客基盤の拡大を積極的に進めた1年」と記載があり、2019年における広告費は15億円を超える規模になっています。
マネーフォワードが2019年の連結売上高を59%も上昇させた要因の大きな理由は膨大な広告宣伝費を投入してるからという見方ができます。
また人件費も年々上昇傾向にあり、2018年1Qでは10億円程度だった販管費も2019年4Qでは約3倍の28億円にまで膨れ上がっています。
マネーフォワードは来期も「10億円軍資金キャンペーン 延長戦」を継続する以降で、広告戦略を緩めることなく進みそうで、かつスマートキャンプの買収コストも計上されるため、2020年の販管費は2019年以上の金額となるのは簡単に予想できます。
これらを超えるほどの成長率を出せるかが、マネーフォワードを分析する上で最も重要になります。
LTV（ライフタイム・バリュー）という考え方
四半期で10億円以上の利益が出ているのに、なぜ赤字になるまで広告費を投入するのか。
それにはLTV（ライフタイム・バリュー）という考え方が重要になります。
たとえば、100円の商品売るために1,000円のコストをかければ900円の赤字になります。
しかし、顧客が11回以上リピートしてくれれば1,000円のコストにをかけても収益はプラスとなります。
この典型例が大手通信会社やネット回線の販売代理店が行う新規顧客へのキャッシュバックキャンペーンです。
最初の新規顧客に大きなコストを投入したとしてもその後何年もサービスを使い続けてくれれば利益が上がる仕組みとなっています。
マネーフォワードもストック型収益構造のため、LTVの原理が働く仕組みです。
マネーフォワード（3994）株価予想
マネーフォワードの株価は競合と比較することによって割安なのか、それとも割高なのかの判断がしやすくなります。
競合比較（ベンチマーク）
マネーフォワードのベンチマークとして挙げられる企業が以下の通りです。
- Intuit Inc
- Xero Limited
- freee株式会社
Intuit Inc（イントゥイット）は会員数5,000万人を抱えるクラウド会計ソフトウェア大手企業企業。本社は米国カリフォルニア州にあります。
2019年の売上は$6,784M（約7,569億円）でマネーフォワードの100倍以上の規模ですが年間10%以上業績を上げ続けています。
Xero Limitedもニュージーランドに本社をおくSaaS企業で有料会員は181万人を超えており、freee株式会社も2019年12月17日に上場することでマネーフォワードと並ぶ日本のクラウド会計を支える企業となっています。
これらの市場価格を比較してみましょう。
| 会社名 | 時価総額 | 会員数 | PSR |
| IIntuit Inc | 8兆5,979億円 | 5,000万人 | 11.17 |
| Xero Limited | 9,141億円 | 181万人 | 21.21 |
| freee | 2,055億円 | 17万人 | 34.25 |
| moneyforward | 1,152億円 | 30万人 | 16.09 |
上記表で最も注目して見ていただきたいのが「PSR（時価総額を売上高で割った数字）」です。
数字が高いほど株価が割高である指標となりますが、上場したてのfreeeが34倍とダントツで割高になっていることがわかります。
世界大手となるIntuitともなればPSRは11倍に落ち着いています。事業規模が小さいほど将来の成長が期待されているのか割高に評価されがちであることがわかります。
マネーフォワードとfreeeを比べてみると、売上高はマネーフォワードの方が上なのに対してFreeeの方が時価総額が2倍以上となっています。
マネーフォワードはfreeeを比べて割安であるということがわかります。
株主構成の変化
マネーフォワードは2019年にかけて海外の機関投資家からの出資を大きく獲得している企業です。
| 株主 | 株主構成比率 2018年 |
株主構成比率 2019年 |
変化率 |
| 海外機関投資家 | 20% | 36% | +16% |
| 国内機関投資家 | 14% | 16% | +2% |
| 個人投資家 | 22% | 15% | -7% |
| Strategic Partner | 12% | 7% | -5% |
| VC | 2% | 1% | -1% |
| 創業経営メンバー | 28% | 25% | -3% |
長期的に保有してもらえる株主が増えることによって株価が安定する方向へとシフトしている印象です。
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